Mihályi Péter

Privatizáció és államosítás Magyarországon II.

Intézmények, technikák

6.4.4. A második etap kényszerpálya

A szociálliberális kormány 1994 végén döntött a társaság privatizációjának folytatásáról.1 Sok választási lehetőség nem volt, csak azt lehetett javasolni, amivel a MagyarCom is egyetértett. Új stratégiai partnert a cégbe nem lehetett bevonni, a tőzsdei értékesítésről sejteni lehetett, hogy a MagyarCom korainak tartja. 1994-ben és 1995-ben a Matáv adózás előtti eredménye nagyságrendileg 200 M Ft volt. Ez a társaság közel 200 Mrd Ft-os saját tőkéjéhez vagy a 120 Mrd Ft-hoz közelítő éves árbevételhez viszonyítva meglehetősen szerény összeg. Ennek alapján a tőzsdei bevezetés valóban kockázatosnak tűnt.

A kormány annyit tehetett, hogy az 1995. évi privatizációs törvényben a tartós állami tulajdon részarányát 50% + 1 szavazatról 25% + 1 szavazatra csökkentette. Az eladás időzítésének kérdésében a kormány rugalmas volt: 1996-os határidőt szabott, de arra is lehetőséget biztosított, hogy az értékesítésre már 1995-ben sor kerüljön, ha az állami vagyonkezelő szervezet másképpen nem tud eleget tenni költségvetési befizetési kötelezettségének.

A kormány fontosnak tartotta, hogy még a privatizáció második üteme előtt szétválassza az elnöki és vezérigazgatói funkciót, s mindkét személyt lecserélje. Az igazgatóság és elnökének leváltása nem is ütközött akadályba, de a Matáv vezérigazgatóját (Tomka Emilt), akit az előző kormány nevezett ki erre a pozícióra, hosszú ideig nem sikerült elmozdítani a külföldi tulajdonosok ellenállása miatt. Az ÁV Rt. számára meglehetősen megalázó volt az a helyzet, amikor kiderült, hogy 67%-os többségi tulajdona ellenére sem tudja akaratát a stratégiai befektető ellenében végrehajtani. Az 1993-as részvényesi megállapodás rögzítette ugyan, hogy a vezérigazgató csak magyar állampolgár lehet, de személyét illetően a MagyarComnak vétójogot biztosított. Közel egy éven át tartott az alku, amíg sikerült kiegyezni az új vezető személyében (Straub Elek) és a vezetőkiválasztás technikájában.2

Az ÁV Rt. tanácsadója a Credit Suisse First Boston és a Deutsche Bank konzorciuma volt, és ezt a lehetőséget igen éles versenyben nyerték el. Olyan pályázókat előztek meg, mint a Rothschild/Smith New Court/Creditanstalt/Goldman Sachs konzorcium, valamint a Salomon Brothers, amelyek – mint láttuk – korábban már részt vettek a Matáv magánosításában.

2: Botrány Amerikában

A tanácsadó-kiválasztást kisebb botrány előzte meg. 1995 májusában ugyanis Horn Gyula miniszterelnök az Egyesült Államokba készült, ezért a kormányfő mindenképpen azt szerette volna, ha a Matáv tanácsadói pályázatát amerikai cég nyeri. Ugyanekkor ugyanezzel a céllal a budapesti amerikai nagykövet is „bevetette magát” a kormányfőnél. Suchman Tamás tehát megkísérelte elérni, hogy az ÁV Rt. igazgatósága a Salomon Brothers céget hozza ki győztesnek, noha tudta, hogy az értékelő bizottság a Credit Suisse First Boston–Deutsche Bank konzorciumot tartotta legjobbnak. Kéthetes halogatás után végül győzött a „legjobb” ajánlat. Valójában a Salomon Brothers győzelme azért volt fontos Hornnak és Suchmannak, mert Horn már jóval kiutazása előtt igent mondott a Salomon Brothers cég ebédmeghívásának.3

A CSFB–Deutsche Bank konzorcium tulajdonképpen azzal nyerte el a megbízást, hogy imponáló részletességgel dolgozta ki a tőzsdei bevezetésre vonatkozó ajánlatát, továbbá – s ez a döntés pillanatában igen fontos volt – kilátásba helyezte, hogy szükség esetén 300 millió USD értékben privatizációt megelőző finanszírozást biztosít az ÁV Rt.-nek.

Az amerikai diplomáciai intervenció – mint az várható is volt – nem is Magyarországon, hanem inkább az Egyesült Államokban kavart vihart. Hiszen nem az történt, hogy az amerikai diplomácia az amerikai céget segítette más országok cégeivel szemben, hanem az, hogy az amerikai nagykövet egy bizonyos amerikai cég érdekét képviselte, más amerikai (vagy legalábbis részben amerikai) befektetők rovására.

Mi több, ezt az ügyet az amerikai sajtó három évvel később ismét felmelegítette. A The Washington Post ugyanis arról szerzett tudomást, hogy annak idején Donald Blinken nagykövetnél nemcsak a Salomon Brothers, de a CSFB is támogatást keresett. És nem is akárki interveniált, hanem R. C. Holbrooke, az amerikai külügyminisztérium vezető Kelet-Európa-szakértője. 1998-ban az ügynek az volt a pikantériája, hogy időközben a Külügyminisztériumból eltávozott Holbrooke a CSFB alelnöke lett, majd onnan – éppen 1998 őszén – az Egyesült Államok ENSZ-nagyköveti posztjára kívánt volna visszatérni. Úgy tűnik, végső soron ez a Matáv-affér is hozzájárult ahhoz, hogy Holbrooke ne kapja meg ezt a pozíciót.4 Ha ez pár hónappal korábban is ilyen világosan látszott volna, akkor az ÁV Rt. jobban tette volna, ha a pályázók közül az angol Rothschild céget választja tanácsadónak és nem a félig német CSFB–DB konzorciumot.

A privatizáció második szakaszára két megoldás kínálkozott. Az egyszerűbb út a MagyarCom javára történő értékesítés, a bonyolultabb a tőzsdei bevezetés lett volna. Az árbevétel szempontjából a tőzsdei bevezetés kedvezőbbnek tűnt: a tanácsadók számításai szerint a részvényenkénti ár a 325–375 dolláros sávban volt prognosztizálható. A nyár végére azonban világossá vált, hogy a német stratégiai befektető az első megoldásban érdekelt, és elegendő befolyással rendelkezik ennek kikényszerítésére. Innentől kezdve már csak kisebb jelentőségű problémákat kellett megoldani. Így például sürgető feladat volt a helyi koncessziós társaságokkal korábban kialakult vagyonátadási viták lezárása (5-10 milliárdos tétel!), a társaság vezérigazgatójának cseréje, végül a MagyarCommal történt politikai szintű megállapodás jogi formába öntése. A következő kérdésekben kellett egyidejűleg megállapodni:

Milyen áron kerüljenek eladásra a részvények?
Mennyi részvényt kíván a MagyarCom megvásárolni?
Mikor kerüljön sor a tranzakcióra?
Milyen módon lehet kikerülni a privatizációs törvényből fakadó versenyeztetési kötelezettséget?

ad 1) A Társaság papírjai szabadon forogtak Magyarországon a tőzsdén kívüli kereskedelemben, s nem éppen jól szerepeltek. A privatizáció első szakasza után, 1993 decemberében még 280%-on állt a papír, egy évvel később 230–240%-ra, 1995 nyarán már csak 160–180%-ra értékelte a céget a piac. Fontos eleme volt a tárgyalásoknak, amire a magyar félnek külön is fel kellett készülnie, hogy az áralku ne százalékos formában történjen, hanem dollárban vagy márkában. Ennek a belátása a magyar fél számára nem is volt egyszerű. A privatizáció során ugyanis az állami vagyonkezelőknél kialakult az a szokás, hogy a siker mércéje a jegyzett tőkéhez viszonyított árfolyam volt. Ez a Matáv esetében 280%-nak felelt meg.

Csakhogy ez a mérce nem tükrözi vissza a forint leértékelődéséből fakadó változásokat. Másképpen fogalmazva: a magyar fél számára a minimális célkitűzés az volt, hogy 1995 végén – dollárban vagy márkában – legalább annyit kapjon egy részvényért, mint amennyit a MagyarCom 1993-ban már egyszer hajlandó volt fizetni.

ad 2) A MagyarComnak komoly érdeke fűződött ahhoz, hogy legalább 50% + 1 szavazatnak megfelelő részvény birtokába jusson. Ennél többre azonban nemigen volt szüksége, mert szavazóerő szempontjából ez már nem sokat számít. Az ÁPV Rt. érdeke ezzel ellentétes volt: minél több részvényt szeretett volna értékesíteni.

ad 3) A MagyarCom meghatározó tagja, a Deutsche Telekom szintén privatizáció előtt állt. Nem volt világos, hogy e tekintetben mi lesz a DT érdeke. Jobb-e, ha előbb válik a Matávban többségi tulajdonossá, vagy épp ellenkezőleg, ezt a váltást saját privatizációja utánra tervezte.

ad 4) A privatizációs törvény részvényeladás esetén kötelezően előírta a versenyeztetést (nyílt vagy zárt pályázat). Ez alól csak kevés számú kivétel van, például a zártkörű elhelyezés. A bevett magyar üzleti gyakorlat szerint azonban a zártkörű értékesítés a pénzügyi befektetők széles köre számára lehetővé tett zárt pályázattal egyenértékű. Ebbe a definícióba viszont a MagyarCom felé történő, közvetlen értékesítés jogilag nem fért bele.

A tárgyalások a MagyarCommal 1995-ben egész éven át folytak, tehát egy olyan időszakban, amikor úgy látszott, hogy a magyar kormánynak mindenképpen szüksége lesz a Matávból várható 100 Mrd feletti összegre ahhoz, hogy ne boruljon fel a költségvetés egyensúlya. Igaz, a tárgyalások utolsó napjaiban – december végén – már látható volt, hogy ebből a szempontból az üzlet nem olyan sürgős, de addigra már mindkét fél olyan mértékű elkötelezettségeket vállalt, hogy célszerűnek látszott a tranzakció mielőbbi lezárása.

A német–amerikai konzorcium az 1995. december 22-én aláírt megállapodások szerint 3,9 millió részvényt (további 37,2%-ot) vásárolt, melyért 852,7 M USD-t (118 Mrd Ft-ot) fizetett. Tehát a MagyarCom ehhez az újabb tulajdonrészhez – jegyzett tőkéhez viszonyítva – 306%-os árfolyamon jutott hozzá. A saját tőkére vetített árfolyam azonban csak 172% volt. A 306%-os árfolyam első látásra lényegesen magasabb, mint az 1993. évi értékesítésnél elért 280 százalék, de dollárban számítva a részvényár valamelyest csökkent ($ 230 $ 221)!

Ez az összehasonlítás azonban nem teljesen helytálló. 1993-ban a külföldi befektetők belépésekor a társaság tőkeszerkezete a 400 M USD-s tőkeemelés miatt azonnal átalakult, így nincs mihez viszonyítani a 875 M USD-s vételárat. Ha szigorúan vesszük a privatizáció szokásos statisztikáját, azt mondhatjuk, hogy a tőkeemelés előtti állami vagyonért a befektető csak 475 M USD-t fizetett, sőt, ha a 133 M USD-s koncessziós díjat is levonjuk, akkor csak 342 milliót. Minthogy a második tranzakció nem párosult tőkeemeléssel, a két ügylet árszínvonala ($/részvény alapon) nem összevethető.

A versenyeztetéssel kapcsolatos jogi problémát úgy hidalta át a magyar fél, hogy a kormány határozatban jelentette ki, hogy a MagyarCom felé történő értékesítés mégis zártkörű elhelyezésnek számít (noha nyilvánvalóan nem az!), és a kormány nevében a pénzügyminiszter erre feljogosítja az ÁPV Rt.-t. A MagyarCom jogászai ugyanis attól tartottak, hogy az amúgy is privatizációellenes politikai hangulatban valamelyik párt vagy üzleti csoport bíróság előtt fogja megtámadni a szerződést, mondván, hogy az ÁPV Rt. megszegte a privatizációs törvényt.5 Kisebb zűr származott abból is, hogy a MagyarCom kétharmados többségét eredményező tranzakciót csak úgy lehetett megkonstruálni, hogy ezáltal az ÁPV Rt. tulajdonában – a 25% + 1 szavazatnyi törvényes minimum felett – nem maradt elegendő részvény az alkalmazottak számára. Így az ÁPV Rt. december 27-i határozatával utasította a CSFB-t, hogy szabadpiaci áron „valahonnan” vásároljon vissza mintegy 51 ezer részvényt. Ez meg is történt. A részvényekért az ÁPV Rt. közel 10 M USD-t fizetett.6 A tranzakciót követően kialakult tulajdonosi struktúrát a 6.4.4. táblázat mutatja.

6.4.4. táblázat. A Matáv tulajdonosi struktúrája 1995–1997 között

Részvényes	Részvényfajta	Részvény („A” ezer db)	Névérték („A” Mrd Ft)	Tulajdoni arány (%)
ÁPV Rt.	B	1 db	10 000 Ft	–
ÁPV Rt.	A	2919	29,2	28,14
MagyarCom Holding GmbH	A	6986	69,9	67,35*
–DT	A	3493	34,93	33,68
–Ameritech	A	3493	34,93	33,68
IFC	A	102	1,0	0,99
EBRD	A	204	2,0	1,97
Egyéb**	A	161	1,6	1,55
Összesen		10 372	103,7	100,0

Megjegyzések: * 2007-ben a holding részvényhányada 65%-ra csökkent. ** Alkalmazottak, önkormányzatok, kisbefektetők.

A visszavásárolt részvényekből az ÁPV Rt. 2,75%-nak megfelelő, 2,8 Mrd Ft névértékű bemutatóra szóló részvényt adott el az alkalmazottaknak – pontosabban az alkalmazottakat tömörítő MRP-szervezetnek – 236%-os árfolyamon, 50%-os árkedvezménnyel, háromévi részletfizetésre. A dolgozói részvények három évvel később, 1998 nyarán kerültek a piacra. Tulajdonosaik akkor az eredeti 118%-os bekerülési érték tízszeresét kapták. A magyar alkalmazotti részvénykibocsátások történetében ennél nagyobb haszonhoz senki nem jutott.7

1	Lásd a Korm. 1111/1994. (XII.2.) sz. határozatát.
2	A vezérigazgató kiválasztását végül „fejvadász” cégre kellett bízni, s ez több millió forintos költséget jelentett a magyar fél számára.
3	Lascsik Attila közlése a szerzővel 2019. október 9-én.
4	Lásd The Washington Post,1998. szept. 24.; NSZ, 1998. szept. 25.
5	Lásd 1126/195.(XII. 12.) Korm. határozat. Ennek a kérdésnek a megítéléséről lásd az ÁSZ 1996-ban készült jelentését is, amely a Matáv 1990–95 közötti történéseit tekintette át. Tulajdonképpen a zártkörű értékesítéssel kapcsolatos jogi bizonytalanság egészen 2003-ig megmaradt. Akkor a 2002. évi zárszámadásról szóló törvény módosította a privatizációs törvény 27. §. (3) bekezdését.
6	Ha az eladási és a vételi árfolyamot hasonlítjuk össze, akkor a tranzakció nem volt rossz. Az ÁPV Rt. 221 dolláros áron adott el és 188 dolláros áron vásárolt. További bonyolító tényezője az áralakulás elemzésének, hogy a Matáv részvényeladásaiból 6,5 Mrd Ft-nyi bevétel 1996-ban került elszámolásra (ÁPV Rt., 1998b: 25).
7	Igaz, a lebonyolítás során történt némi szabálytalanság, s innentől kezdve a részvények egy része hosszan elnyúló bírósági per tárgya lett (5.4.2.). A tőzsdei bevezetést megelőző részvény-visszavásárlásról – melynek éppen az volt a célja, hogy legyen miből kielégíteni a dolgozói igényeket – lásd Szeles (2004) beszámolóját (id. mű: 164).