Mihályi Péter

Privatizáció és államosítás Magyarországon I.

Bevezetés

3.6.2.4. A Danubius Rt. szállodalánc tőzsdei privatizációja: semmiért egészen!

A Danubius Szálloda és Gyógyüdülő Rt. privatizációja jó példája annak, hogy miként vált hétszer-nyolcszor is formát egy olyan magánosítási koncepció, amelynek végrehajtására kidolgozói éveket szántak. Ahogy múlt az idő, változtak a körülmények, a szereplők, a szereplők érdekei, s lassan feledésbe merült az eredeti szándék. A szállodalánc privatizációjával kapcsolatos vita bejárta a szokásos stációkat:

egyben vagy külön,
tőzsdei értékesítés vagy szakmai befektetőnek történő eladás,
hazainak vagy külföldinek

adjuk el. A bevétel nagyságára szinte senki sem figyelt. Így nem csoda, hogy a befolyt összeg végül kevesebb volt, mintha a lánc egyetlen nagy szállodáját önmagában értékesítették volna. Ráadásul a kívánt cél, a kisbefektetői tulajdonlás sem valósult meg. Egy hidegfejű, jól számító angol öregúr, Bernard Schreier kezébe került az egész szállodalánc.

A cég története. A Danubius Vállalat 1972. április 1-én két HungarHotels szálloda – a keszthelyi Helikon és a Margitszigeti Nagyszálló – kiválásával jött létre. Az új vállalatot a belkereskedelmi miniszter alapította azzal a céllal, hogy önálló gyógyszálló-láncot fejlesszen ki belőle. Két évtizeddel később, a vállalat átalakulásakor – dátum szerint: 1991. augusztus 1-én – a cég vagyona 13 Mrd Ft volt, melyből 8 Mrd került tőkésítésre, a többi tartalékvagyonba került. A 8 Mrd Ft-os könyv szerinti érték – mint akkoriban minden hasonló átalakulás esetében – természetesen csak durva becslésen alapulhatott. A korábbi könyv szerinti értéket háromszorosan vették figyelembe. Aktuális árfolyamon a 8 Mrd Ft 105 millió USD-nek felelt meg.

Az átalakulási törvény előírásai szerint a részvények 12%-a – 1,3 millió részvény – nyomban különféle önkormányzatokhoz került – a szállodák alatt meghúzódó belterületi ingatlanok ellenértékeként. Így a társaság tulajdonosi struktúrája már az indulás pillanatában meglehetősen bonyolulttá vált. A két gyógyszállóra alapított egykori kis cégből ekkorra már valóságos szállodalánc szerveződött, amely méreteit tekintve versenytársa lehetett a továbbra is működő HungarHotels-láncnak. Az „új” céghez ekkor már olyan nagy nevű „házak” tartoztak, mint a budai Hilton, a margitszigeti Thermál és Ramada, a Gellért, a hévízi, a sárvári és a bükfürdői gyógyszállók – összesen 8 ház.

Az ÁVÜ vezetése 1990 végén amellett tette le a voksot, hogy a szállodaláncot egyben, tőzsdei kibocsátás útján külföldön kell értékesíteni. A cég bekerült az Első Privatizációs Programba. Bokros Lajosnak, az ÁVÜ IT tagjának konkrét javaslata is volt: a Nomura és a Capel-bankházak konzorciuma kapjon tanácsadói megbízást. (A Capel-bankház képviselője Járai Zsigmond, a később pénzügyminiszter és MNB-elnök volt. Neki szólt volna a megbízás.) Az IBUSZ hazai tőzsdei kibocsátási botránya után érthető, hogy az ÁVÜ vezetése most a külföldi tőzsdei bevezetést erőltette. De azután mégis elállt ettől a szándékától. Hogy pontosan miért, az máig sem világos, mint ahogyan az sem, hogy a Capel-bankház miért került ki a tranzakcióból. Talán az történt, hogy a tanácsadó(k) lebeszélték az ÁVÜ-t a tőzsdei értékesítésről. Így szakmai befektetőknek szóló, „sima” részvényértékesítési pályázatot írtak ki. Ilyen érdeklődő ugyanis szép számmal akadt: a cég vezérigazgatójának visszaemlékezése szerint 24 pályázat érkezett.1

Az „egyben vagy külön” dilemmája újra felmerült. A vitában hallatta hangját az MNB is, minthogy hitelezőként aggódott a szállodaépítésekhez felvett – s a vállalat számára óriási kamatkedvezménnyel továbbadott2 – 32 M USD osztrák kölcsön fedezetéért, és nem tartotta tovább indokoltnak a kamatfizetési moratórium fenntartását sem.

„A Nemzeti Bank az egyes szállodák külön-külön való eladását preferálta és kifogásolta, hogy – véleménye szerint – a szállodák nem tényleges értéken kerülnek értékesítésre. A Gazdasági Kabinet soron következő ülésén tárgyalja a vállalattal kapcsolatos előterjesztést, így az IT álláspontjának kialakításánál a Kabinet véleményét figyelembe kívánja venni” – olvashatjuk az ÁVÜ IT 1991. október 2-i ülésének jegyzőkönyvében.

Egy héttel később folytatódott a vita. Itt már előkerült a Danubiusnak mint az Első Privatizációs Programba bekerült társaságnak nyújtott vegyesvállalati adókedvezmény ügye is. Az MNB ezt is szerette volna visszavonatni, és alacsonynak tartotta a 115%-ban megszabott tőzsdei kibocsátási árat is. Döntés született arról is, hogy a Nomura vállaljon eladási garanciát, azaz underwriter szerepet. Ezt viszont a Nomura nem vállalta. A tanácsadó inkább arra hajlott, hogy mégis részeiben kerüljön értékesítésre a társaság.

1991 októberében a tanácsadó már arról tájékoztatta az ÁVÜ-t, hogy külföldön szakmai befektetőnek csak névérték alatt lehet eladni a Danubiust. Vegyük figyelembe: az Öböl-háború idején járunk. Ekkoriban világszerte, így Magyarországon is visszaesett a turizmus. Ekkor jött a második hirtelen fordulat: ha nincs külföldi vevő, jöjjön a magyar kisbefektető! A bevétel nem számít, az elsődleges szempont a tőzsde életképességének a biztosítása és a kisbefektetők támogatása. Ekkor újabb nehézség merült fel. Az ÁVÜ IT 1991. október 21-i vitájában Hardy Ilona kifejtette, hogy a kisbefektetők védelme érdekében a legjobb megoldás, ha mégiscsak van egy felelős tulajdonos (magyarán: egy igazi stratégiai befektető), amely a vállalatot eredményessé tudja tenni. Tehát újabb fordulat következett a stratégiában. Az ÁVÜ a részvények több mint 50%-át félretette egy későbbi stratégiai befektető számára. Ezt az új koncepciót tükrözte az IT egyhangúlag elfogadott határozata is:

A részvények értékesítésére tőzsdei bevezetés útján kerül sor.
A tőzsdei bevezetést a Creditanstalt (CA) végzi, nem vállalva jegyzési garanciát.3
A részvények értékesítése során preferenciát élveznek a hazai kisbefektetők, a hazai intézményes befektetők a külföldi intézményes befektetőkkel szemben.
A Nomura 1991-ben eladási garancia nélkül lehetőséget kap a részvények külföldi értékesítésére, névérték körüli áron, s amennyiben erre nem vállalkozik, az ügyletben eddig részt vevő James Capelt kellene erre felkérni.
1992-ben a CA kap kizárólagos értékesítési jogot a részvények legalább névértéken történő értékesítésére mind belföldön, mind külföldön.
A CA jegyzési garancia nélkül az árbevétel 2,5%-áért bonyolítja le az ügyletet. Jegyzési garancia esetén a díj 4,5%.
A kibocsátáshoz szükséges reklámkampányt a Marco és Ogilvy cégek szervezik, a költségek várhatóan 100 millió Ft körül alakulnak.
A jegyzési időszak legkésőbb 1991. november 30-án kezdődik el.
A kisbefektetők az alábbi kedvezményekkel vehetnek részvényeket:
- jegyzéskor a névérték 10%-át kell kifizetniük,
- a névérték 50%-ára 6 éves lejáratú E-hitelt kapnak,
- a névérték 40%-ára fizetési haladékot kapnak, amit legkésőbb az adóhivataltól visszakapott pénzből kell visszafizetniük,
- amennyiben a részvényt nem adják el 1 évig, az ÁVÜ minden két részvény után egy harmadikat ad ingyenesen („bónuszrészvény”). Ha a befektetők a 40%-os fizetési haladékot nem teljesítik, nem kapják meg az ingyenes részvényt.
Kisbefektetőnek azok a magánszemélyek számítanak, akik maximum 5 M Ft névértékű részvényt vásárolnak.
A dolgozók a kisbefektetői ár 50%-án vásárolhatnak részvényeket. Az ingyenes részvénnyel együtt maximum 600 M Ft részvényt kaphatnak.
Az ÁVÜ a Gellért szállodáért cserébe átvállalja a társaság 1,4 Mrd Ft-os osztrák hitelét. Amennyiben az OKHB hajlik rá, a hitel részvényre konvertálható. A szálloda üzemeltetését a Danubius végzi, 3% bruttó árbevétel, valamint 10% G. O. P. alapján kiszámított díj fejében.
Amennyiben év végéig az Aquincum szálló eladása nem fejeződik be, az ÁVÜ továbbértékesítés céljára 546 M Ft-ért megveszi a szállodát.
A piac későbbi stabilizálása érdekében 1992 végéig 200 M Ft névértékű részvény, valamint 500 M Ft intervenciós pénzalap kerül elkülönítésre, amely az IT eseti döntése alapján használható fel stabilizációs célra.
Az igazgatótanács a kibocsátás költségeinek részbeni átvállalásaként 135 M Ft költségtérítést fizet a Danubiusnak. Ez az összeg a reklámkampány költségeit is tartalmazza.

Néhány héttel később, amikor már a belföldi kibocsátás eldöntött tény volt, Sepsey Tamás, az OKKH elnöke bejelentette igényét a kárpótlási jegy–részvény cserére. Az ÁVÜ a javaslatot november 11-i ülésén elutasította és egyhangúan döntött a további részletekről:

Az ÁVÜ és a Danubius tegyen meg minden tőle telhetőt a Gellért Szálló kezelői, illetve tulajdonjogának megszerzése érdekében.
Az ÁVÜ a Danubius hitelét (1,4 Mrd Ft) fizesse vissza a vagyonpolitikai irányelvekben jóváhagyott „az értékesítéssel kapcsolatban felmerülő közvetlen költségek” fejezetből. Ennek ellentételeként kössön egy olyan megállapodást a Danubiusszal, hogy amennyiben a Gellértet végül is a Danubius kapná meg, azt névleges vételáron eladja az ÁVÜ-nek.
A hazai kibocsátást 2 Mrd Ft-ban kell maximálni. A többi részvény intézményi vagy szakmai befektető részére kerüljön értékesítésre, utólag fedezetet teremtve a hitelvállalásra.
Amennyiben a Gellért szálló a Vagyonügynökségé lesz, az ÁVÜ az IT által korábban jóváhagyott feltételek szerint menedzsmentszerződést köt a Danubiusszal.
A részvények jegyzése közvetlen adásvétel formájában kerül megszervezésre. A jegyzési időszak három hétig tart. A kisbefektetők védelme érdekében az első két héten csak a kisbefektetők vásárolhatnak részvényt, s a harmadik héten pedig mindenki.
A CA az árbevétel után 3% díjat kap. (Korábban még 2,5%-ról volt szó! – M. P.) A jövő évre szóló kizárólagos értékesítési jogosultsága akkor jelent automatikus értékesítési jogot névérték vagy a feletti árkondíció esetén, ha vállalja annak megvizsgálását, hogy az új vevő nem fogja a többi tulajdonostárs tulajdonosi érdekei ellenében befolyásolni a társaság működését. A CA-nak legkésőbb júniusig el kell készítenie egy programot a bónuszrészvények piacról történő felszívásáról. Amennyiben e program bázisán nem sikerül szeptemberig megnyugtató javaslatban megállapodni, az ÁVÜ felmondhatja a kizárólagossági jogosítványt.
Az ÁVÜ-nek a kibocsátás érdekében a 2. pontban szereplőkön túlmenően az alábbi garanciákat kell vállalnia:
- amennyiben az Aquincum nem kerül eladásra év végéig, az ÁVÜ megveszi a Danubius üzletrészeit 546 M Ft-ért, s átvállalja az 1,1 Mrd Ft-ra vonatkozó készfizető kezességi kötelezettséget arra az esetre, ha a társaság nem fizetné vissza a hitelt,
- a Gellért szállodával kapcsolatosan, amennyiben valaki utólag igényt támaszt a Gellért szálló 1991–92. évi nyereségéből valamire, az ÁVÜ megfizeti ezt a kötelezettséget,
- amennyiben a Gellért szálló kapcsán a Danubius nem kapna legalább 64 M Ft nyereséget, eddig a szintig az ÁVÜ kiegészíti azt.
A CA két hónapon belül készítsen jelentést aaról, hogy hogyan vásárolható részvény a kárpótlási jeggyel.
Az ÁVÜ-dolgozók és hozzátartozóik nem vehetnek részvényt.

A startpisztoly tehát eldördült, beindult a PR-kampány. ÁVÜ bejelentette, hogy a Danubius privatizációja lesz az első igazán nagy méretű, nyilvános tőzsdei kibocsátás, olyan, mint „amelynek révén például Angliában több százezren váltak részvényessé”. „A társaságot nem egy vagy néhány, hasonló profilú tevékenységet folytató cégnek adják el, hanem jórészt kisbefektetőknek. A részvények 40%-a a cég alkalmazottai, önkormányzatok, pénzintézetek tulajdonába kerül, a fennmaradó 4,75 Mrd Ft értékű részvény viszont új tulajdonosra vár” – szólt a pontos számarányokat érthetetlen pontatlansággal visszaidéző hivatalos közlemény.4

De azért nem ment minden olyan gyorsan, mint ahogyan azt az ÁVÜ szerette volna. A tőzsdei értékesítés előtt indokoltnak tűnt a cég feljavítása. Előbb 1,5 Mrd Ft adósságot kellett elengedni, majd – kerülő úton – 800 M Ft készpénzt kellett a társaságba pumpálni. Ez utóbbi tranzakcióhoz a 100%-ban állami tulajdonban lévő Szerencsejáték Rt. segédkezett egy látszatüzlettel.5 Arra is szükség volt, hogy a társaság néhány ingatlanát, éttermét, szállodáját és üzleti részesedését pénzzé tegye, s ebből gyorsított ütemben törlessze adósságait.

A tőzsdei bevezetés során – 1992. december 1-18. között – végül is a tervezettnél 100 M Ft-tal kevesebb, pontosan 1,898 Mrd Ft értékű értékpapír (szám szerint 2 millió, részarányt tekintve 28,7%-nyi részvény) talált gazdára. Külföldi tőzsdei bevezetésre egyáltalán nem került sor. Az érdeklődő külföldi befektetők csak magyar brókercégeken keresztül vásárolhattak részvényt. A cég alkalmazottai 40 M Ft-ért jegyeztek részvényt. Ahhoz képest, hogy a kedvezmények halmozásával 100 Ft készpénz ellenében már meg lehetett vásárolni az 1000 Ft névértékű részvényt – az aluljegyzés tulajdonképpen kudarcnak mondható. A dolgozói részvények fele is eladatlan maradt. Másfelől viszont az is tény, hogy a 21 napos jegyzési időszakot 5 napra rövidítették, ami azt a feltételezést valószínűsíti, hogy a lebonyolításban részt vevő brókercég a részvények egy részét „eldugta”. Utólagos számítások szerint ebben az ütemben – az alkalmazottakkal együtt – összesen mintegy 20 000 kisbefektető vált tulajdonossá.6

A második ütem. 1993 tavaszán folytatódott a szakmai befektetők felkutatása. A CA 30 potenciális vevőtől mindössze 3 értékelhető javaslatot kapott. Az ÁVÜ irataiban név szerint két cég szerepelt, az első helyen a Cambridge Group, amely később kiszállt a vetélkedésből, valamint a második helyen a brit CP Holdings, amely végül célba ért. Az ÁVÜ egyik céget sem fogadta el szakmai befektetőnek. Nem is voltak azok. A Cambridge Group amerikai befektetői alapok konzorciuma volt, a CP Holding pedig a már fentebb említett angol magánbefektető, az akkor 73 éves Bernard Schreier tulajdona.7

Schreier cégei tanácsadóként kerültek kapcsolatba Magyarországgal 1989-ben. Akkor az amerikai Caterpillar cégnek kerestek nálunk üzleti lehetőséget. Ebből az üzletből nem lett semmi, viszont megvásárolták magyarországi partnerüket, az Investor külkereskedelmi vállalatot, majd egy másik hasonló, de sokkal fontosabb céget, az Agrimpexet, s azon keresztül a békési malomipari vállalatot. Az első befektetés, az Investor Rt. 60%-ának megszerzése 34 M USD-be került.8

De térjünk vissza az 1993 tavaszi időponthoz! Sok ideje az ÁVÜ-nek nem volt a további keresgélésre. Egyrészt azért nem mert, az ÁVÜ-t kormányhatározattal arra kötelezték, hogy 480 M Ft-nyi Danubius-részvényt adjon át a Gépjármű Felelősségbiztosítási Kárrendezési Alapnak (GFKA), miközben világos volt, hogy az Alap ezeket a részvényeket a későbbiekben a szabadpiacon fogja értékesíteni. Ez az átadás 1993 júliusában meg is történt. A másik sürgető ok az volt, hogy közelgett a 950 millió db bónuszrészvény kiosztásának határideje (1993. december 18.). Világos volt, hogy e két fejlemény önmagában is a tőzsdei árfolyam lemorzsolódásához vezetett volna, ami a kormány számára az 1994 tavaszára időzített Kistulajdonosi Részvényvásárlási Program (KRP-program) miatt igencsak kínosnak ígérkezett. Gyorsan kellett tehát találni befektetőket.

Az ÁVÜ szerencséjére a CA-nak sikerült rábeszélnie három amerikai nyugdíjalapot, amelyek a CP Holdings strómanjaként névértéken hajlandóak voltak lejegyezni a felkínáltnál is több Danubius részvényt. Igaz, akkoriban az 1000 forintos névérték már csak 10 dollárnak felelt meg – szemben a korábbi nyilvános kibocsátás során elért 12,1 dolláros árfolyammal. Így került sor 1994. január 28-án a BÉT addigi legnagyobb tranzakciójára. A CA önkötéssel 2,38 Mrd Ft értékű (25,7%) részvényt átvett az ÁVÜ-től, majd azokat átadta az amerikai alapoknak.9 A BÉT örült a jó hírnek: a Danubius-részvény árfolyama egyetlen nap alatt 95%-kal ugrott fel. „Egy évvel ezelőtt kevesen hitték, hogy sikerül vevőt találni, ráadásul ilyen áron a részvényekre” – nyilatkozta ekkoriban Szabó Tamás privatizációs miniszter.

1994 márciusában az ÁVÜ 240 M Ft-nyi Danubius-részvényt felajánlott az általa létrehozott egyik befektetési alap, a Pannon-Váltó számára. Mint arról már fentebb szó esett, ennél is nagyobb mennyiségű részvényt, 480 M Ft-nak megfelelő mennyiséget adott át a GFKA-nak a Hungária Biztosító privatizálásával kapcsolatban felmerült 70 M DM-es magyar állami kötelezettségvállalás nyomán, ami összességében 3,5 Mrd Ft vagyonátadás terhét rótta az ÁVÜ-re. A maradék 0,8 Mrd Ft-os csomagból az ÁVÜ 1994 májusában, a választásokat megelőző napokban, 560 M Ft-nyi részvényt kárpótlási jegy–részvény csere formában dobott piacra. Ebből a csomagból 480 M Ft-nyi részvény el is kelt. Ezzel gyakorlatilag befejeződött a Danubius privatizációja: az állam kezében nem maradt részvény.

Az a három amerikai alap, amely strómanként a CP Holdings helyett beszállt, nem sokáig maradt tulajdonos. 1995 tavaszán, a Bokros-csomag bejelentése előtti, zűrzavaros hetekben – természetesen a CA közvetítésével – minden részvényét eladta a CP Holdingsnak. De addigra már a Danubius-papírok árfolyama is esett. A három alap jócskán veszített az üzleten: 10 dollárért vette a részvényeket és 8 dollárért adta tovább. Nyilván hasonló árfolyamon adta el 20%-nyi részvényét a CP Holdingsnak az – akkor éppen ellenzéki vezetésű – I. kerületi önkormányzat is. Igaz, ők ingyen jutottak a részvényhez.10

3.11. táblázat. A Danubius-részvények értékesítése, 1992é1994

Időpont	Új tulajdonos	db (millió)

1992. november	Települési önkormányzatok	1,30
1992. december	Nyilvános kibocsátás	1,90
	Alkalmazottak	0,15
	Hungária Biztosító	0,40
1993. december	Bónuszrészvények	0,90
1994. január	Három amerikai nyugdíjalap (a CP Holdings megbízottjaként)	2,10
1994. március	Pannon-Váltó-apport	0,20
	Gépjármű Felelősségbiztosítási Kárrendezési Alap	0,50
1994. május	Kárpótlásijegy-csere	0,60
Összesen		8,0

Forrás: Korányi (2000: 59) alapján.

A történet vége. A CP Holdings 1995-ben indirekt módon már megszerezte a Danubius Rt. részvénytöbbségét, majd 1996/97 fordulóján – a Danubiuson keresztül, 8,125 Mrd Ft-ért – a vételár 20%-át kárpótlási jeggyel fizetve – megvásárolta és magába olvasztotta a második legnagyobb magyar szállodaláncot, a HungarHotelst is.11 A történet vége szimbolikus értékű. Mint láttuk, a Danubius vállalat a HungarHotelsből vált ki, de végül megint összeállt a két szállodalánc. Ezt tükrözte az új név is: Danubius Hotels Rt. Érdekes fejleménye még a Danubius-sztorinak, hogy a CP Holdings úgy vált többségi tulajdonossá – a részvénykönyv szerint 53,4%-nyi részvény van Schreier család érdekeltségeinek kezében –, hogy a felvásárlás során nem kellett vételi ajánlatot tenni a kisebbségi tulajdonosoknak. Az erre vonatkozó jogszabály ugyanis csak 2001 júniusában lépett hatályba. Ebből következően viszont a CP Holdings nem volt érdekelt a részvények további felvásárlásában, ezért a cég papírjai csak igen alacsony áron forogtak a budapesti értéktőzsdén. Hosszú éveken át osztalékot sem fizetett a cég – hiába zúgolódnak a kisrészvényesek.

Danubius-tanulságok. A Danubius-szállodalánc fordulatokban bővelkedő kálváriája az egyik legjobb példa arra, hogy a hosszan elnyúló privatizáció végül is olyan eredményre vezet, amit senki sem akart. Ki járt jól, ki járt rosszul? Egyelőre úgy tűnik, a társaság jól járt: a külföldi tulajdonosokat összefogó angol befektető – Bernard Schreier – kemény kézzel, jól irányítja a menedzsmentet. A cég 1994 óta folyamatosan erősödött, korszerűsítette hazai szállodáit, sőt jelentős akvizíciókat hajtott végre Csehországban, Romániában és Szlovákiában is. Bővült a magyarországi vagyon is: 2004 nyarán a Danubius bekebelezte a Gundel éttermet és a hozzá tartozó egyéb vállalkozásokat. Schreier úr is jól járt. Az első, 32%-os csomagért kb. 25 millió USD-t fizetett.12 Jól jártak a kisbefektetők is, akik óriási kedvezménnyel szinte ingyen jutottak részvényhez. A cég menedzsmentje sem panaszkodhatott. Két alkalommal, az első tőzsdei kibocsátás idején, majd 1999/2000-ben az ún. privatizációs ellenérték hányad (PEH) (3.4.1.2.) visszaosztásakor további 1,6 Mrd Ft értékben lehetőséget kaptak a kedvezményes részvényvásárlásra. Végül nagy üzletet bonyolítottak a tanácsadók s mindazok, akik a tőzsdei bevezetés körül bábáskodtak. Olyannyira, hogy a későbbiekben a Creditanstalt éppen erre a sikerre való hivatkozással megkapta az ÁVÜ-től, illetve jogutódaitól a Zwack, a Soproni Sörgyár, a Primagáz, a Globál, a Richter, az OTP, a Mol és a Matáv tőzsdei bevezetésének jogát.13

Rosszul jártak viszont az adófizetők, amikor az ÁVÜ megelégedett egy minimális privatizációs bevétellel, sőt milliárdos költségeket vállalt magára. Az egyenes út, a külföldi szakmai befektetők részére történő értékesítés egyszerűbb, gyorsabb és átláthatóbb lett volna. A szállodalánc eladásából az ÁVÜ-nek és jogutódjának összesen 3 Mrd Ft bevétele keletkezett – ez elfogadhatatlanul kevés. Ennyiért 1992-ben egyetlen új szállodát sem lehetett volna építeni Magyarországon, nemhogy nyolcat!14 De ez a 3 Mrd Ft elmarad mind a Pannónia, mind a HungarHotels értékesítési árától is, holott a Danubius cég mutatói annak idején felülmúlták a konkurens két cég mutatóit. Sőt, a helyzet még ennél is rosszabb volt. Ha figyelembe vesszük, hogy a Danubius pénzügyi konszolidációjára az eladás előtt még 2,5 Mrd Ft-ot költött az ÁVÜ, akkor a végeredmény közel kerül a nullához!

1	Betegh Sándor visszaemlékezését lásd Menedzserkalauz (a Világgazdaság melléklete), 2000. okt. 19-i számában.
2	A vállalatnak 6%-os kamatot kellett fizetnie, miközben akkortájt a forintkölcsönök piaci kamata 24% körül járt.
3	Korábban a CA több sikertelen részvénykibocsátást bonyolított (Konzum Áruház, Dunaholding), de azután voltak sikeres bevezetései is (Styl).
4	Privinfo-évkönyv (1992: 547).
5	Voszka (1993b), Korányi (2000: 55).
6	VG, 1997. okt. 3.
7	Bernard Schreier visszaemlékezése szerint a Cambridge Group valójában a General Electric érdekeltségébe tartozott. Lásd Schreier nyilatkozatát a Napi Gazdaság c. lap A 100 leggazdagabb magyar című, 2012-es kiadványa 116–117. oldalán.
8	Manager Magazin, 2004, 4. szám.
9	A három alap egyidejűleg megvette a Danubius portfoliójában lévő 3,8%-nyi saját részvényt is.
10	Manager Magazin, 2004, 4. szám.
11	MH, 1996. szept. 2.
12	Korányi (2000: 59).
13	Lásd Simor András, a CA egykori vezetőjének, az MNB későbbi elnökének nyilatkozatát a Mozgó Világ 2001, 3. számában.
14	Érdemes idézni a tőzsdei kibocsátások egyik legjobb szakértőjét, Korányi G. Tamást: „A jó adottságú vállalat privatizációja összességében jóval kisebb bevételhez juttatta az államot, mintha csupán egyetlen szállodáját, a Hiltont adta volna el, ráadásul a döntéshozók igazi célja, a későbbi privatizációk bázisául szánt magyar kisbefektetői réteg megteremtése sem valósult meg” (Korányi, 2000: 52).